Sehr langer Text, aber es lohnt sich wirklich zu lesen!
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Dr. Kurt Richebächer, früher Chefökonom der Dresdner Bank, hielt die folgende Rede auf einem Seminar der EIR-Nachrichtenagentur am 5. November 2001 in Berlin. Wir haben den Text hier etwas gekürzt. Die ganze Rede wird in einem EIRNA-Bericht zusammen mit den anderen Beiträgen veröffentlicht werden.
Wahn und Wirklichkeit
Die tatsächliche Lage der amerikanischen Wirtschaft
Meine sehr verehrten Damen und Herren,
-- à propos Generationen. Ich bin groß geworden in einer Zeit, als die Volkswirte die Aufgabe hatten, nachzudenken. Sie müssen bedenken: Die alte Generation hatte wenig Statistik zur Verfügung, und schon das zwang zum Denken. Aber besonders unter amerikanischem Einfluß hat die Statistik so sehr um sich gegriffen, ist so überwältigend geworden, daß das Denken vollkommen aufgehört hat. Das intellektuelle Niveau in der ökonomischen Diskussion ist heute für mich das niedrigste seit 200 Jahren (vor etwas über 200 Jahren erschien Adam Smith mit seinem Wealth of Nations). Die Amerikaner haben schon in den 20er Jahren die Theorie aufgegeben. Es gibt nicht einen großen amerikanischen Nationalökonomen; es gibt jede Menge Nationalökonomen aus England, aus Schweden, aus Österreich -- aber nicht einen aus Amerika. Nun zur Sache.
Nach herrschender Meinung hat die amerikanische Wirtschaft in den vergangenen Jahren eine große Renaissance erlebt, die Wunder der Produktivität und der Gewinne vollbracht hat. Ich habe die Sache immer im Auge behalten, und ich habe festgestellt, daß die Wunder im Grunde nur in der Statistik, aber überhaupt nicht in der Wirtschaft stattgefunden haben.
Um das Ergebnis vorwegzunehmen: Die Gewinnentwicklung der letzten Jahre ist die mieseste der gesamten Nachkriegszeit. Jetzt werden Sie fragen: "Wie ist denn das möglich?" Das kann ich Ihnen sehr einfach sagen: Es gibt in dieser Sache zwei Zahlenreihen -- "Reihe" ist schon übertrieben: es gibt eine Reihe, und das andere ist Stückwerk. Also: Das worauf jeder schaut, was Schlagzeilen macht, das sind die Berichte der Unternehmen. Und diese Berichte sind in einem Maße frisiert, daß sie keinerlei Beziehung zur Realität haben. Die Amerikaner sind heute an dem Punkte, wo die Unternehmen sogenannte Pro-forma-Gewinne mitteilen. Pro-forma-Gewinne sind errechnete Gewinne, bei denen jede beliebige Kostenart weggelassen wird, vor allen Dingen Zinskosten und Abschreibungen, die ausgegliedert werden nach dem Motto, diese Kosten spiegelten nicht die organische Entwicklung wider. Vodafone machte neulich Schlagzeilen: "Gewinnanstieg 40%." Das war aber nur der "EBITDA-Gewinn", das heißt Einnahmen ohne Zinsen, ohne Steuern, ohne Abschreibungen, ohne Amortisation.
Außerdem müssen Sie eines bedenken: Warum führen die amerikanischen Unternehmen alle diese Akquisitionen und Mergers durch? Das Ziel besteht darin, Gewinne zu kaufen. Die wollen keine Synergien. Die wollen Gewinne kaufen, und diese werden dann dem eigenen Gewinn zugeschlagen. Das macht man zehn Mal im Jahr. Dann wird das extrapoliert, und Sie erhalten die wunderschönsten Gewinnkurven und bewundern die ungeheure Rentabilität der amerikanischen Wirtschaft. Mich stört, daß nicht ein Mensch aufsteht und sagt: "Das ist doch alles Quatsch."
Denn es gibt eine andere Zahlenreihe. Und das ist die Zahlenreihe, an die ich mich als Volkswirt halte. Das ist die Zahlenreihe der amtlichen Statistik, der amtlichen Sozialprodukt- und Einkommensstatistik. Die kommt jeden Monat heraus und ist sehr ausführlich. Da können Sie, aufgeteilt nach 20 Branchen, in Details die Zahlen haben -- und dies sind die Zahlen, nach denen ich mich richte.
Tatsache ist folgende: Die amerikanischen Gewinne sind scharf angestiegen von 1990, der Rezession, bis 1994. Mehr als 50% dieses Gewinnanstiegs von insgesamt 66% kam von Zinssenkungen. Der Rest kam von fallenden Abschreibungen, die ihren Grund darin hatten, daß die amerikanische Wirtschaft Ende der 80er Jahre aufgehört hatte zu investieren. Und das übersetzte sich jetzt in sinkende Abschreibungen, sinkende Zinsen und explodierende Gewinne. Aber der Gewinnanstieg hörte bereits im Jahre 1994 auf.
In den nächsten fünf Jahren bis 2000 stiegen die Gewinne nur noch um 22%. Wie gesagt, das sind die amtlichen Gewinnzahlen. Und danach hatten die Amerikaner in den vergangenen fünf, sechs Jahren für eine "Hochkonjunktur" die mieseste Gewinnentwicklung aller Zeiten. In den Jahren 1998/99 gab es eine leichte Besserung. Aber seit dem 3. Quartal vergangenen Jahres erleben wir den steilsten Gewinnsturz aller Zeiten -- im übrigen auch bei den Gewinnen, welche die Unternehmen berichten. Denn diese Unternehmen haben in der Vergangenheit, aus ihren Akquisitionen, gewaltige Aktivposten in Form von "Goodwill" gebildet. Sie haben ja alle anderen Fabriken aufgekauft zu Überpreisen. Die mußten sie irgendwie in der Bilanz unterbringen, und das geschah, indem man sie auf die Aktivseite als einen immer größeren Posten "Goodwill" einsetzte. Und da nun die Gewinne einfach verschwinden, muß man den "Goodwill" abschreiben. Sie wissen, Nortel hat 49 Mrd. "Goodwill" abgeschrieben und andere Unternehmen 10 Mrd. Es sind unglaubliche Zahlen, sofern sie sich um die Wahrheit bemühen. Aber es gibt kaum jemanden, der sich um die Wahrheit bemüht.
Was ist mit dem Produktivitätswunder? Produktivitätswunder und Gewinnwunder sind ja in unseren Vorstellungen eng miteinander verkoppelt. Das eine Wunder fand so wenig statt wie das andere. Mir fiel als erstes auf: Es waren ja immer die Zahlen über den gewaltigen Investitionsboom. In den letzten Jahren lag die Investitionsquote der Amerikaner bei 35% der Wachstumsrate. Auf der anderen Seite gab es Null Ersparnisbildung, zusammenbrechende Ersparnisbildung. Für mich ist es logisch ein Unding, daß man zugleich einen Investitionsboom und zusammenbrechende Ersparnisse haben kann. Das ist nicht möglich, denn ich kann nur investieren, wenn ein anderer spart und mir dadurch die Ressourcen freigibt für meine Investition. Das war also von vorneherein ein totaler Unfug. Aber niemand nahm Anstoß daran, denn, wie gesagt, theoretisches Denken ist völlig abhanden gekommen.
Als nächstes fielen mir die Computerinvestitionen auf. Es wird dauernd gesagt, gewaltige Computerinvestitionen bringen Produktivität. Ja, das tun sie auch. Aber wie? Ich verglich nominale Ausgaben für Computer und reale Ausgaben in den beiden Sozialproduktrechnungen. In der nominalen Statistik haben die Investitionsausgaben der amerikanischen Unternehmen für Computer in der Zeit von 1997 bis 2000 34 Mrd. Dollar betragen. Das ist gar nichts für eine Volkswirtschaft von 10000 Milliarden Dollar BIP. Aber in der Realrechnung des Sozialprodukts stehen keine 34, sondern 214 Mrd. Dollar. D.h. in der Realrechnung wurden aus einem für Computer ausgegebenem Dollar fast sieben Dollar. Wie ist das möglich?
Hedonischer Preisindex und andere Operationen
Die Amerikaner haben in den 80er Jahren beschlossen, bei der Berechnung der Investitionsrate mehr und mehr Qualitätsverbesserungen zu berücksichtigen, und das nennen sie den hedonischen Preisindex. Beim Computer war das nun schon seit Jahren im Gang, aber ab 1995 begann eine förmliche Explosion in den Computerleistungen. Ich bin da ein totaler Laie, aber es geht wohl um Memory (Speicherkapazität) und um Geschwindigkeit und alle diese Dinge. Das explodierte. Und mit der Computerleistung explodierte die Berechnung der Investitions- und Produktionszahlen für Computer: Sie versiebenfachte sich. Aus 34 Mrd. wurden in der Statistik 214 Mrd. Diese 214 Mrd. machten 20% des realen Sozialproduktwachstums aus. Das war also schon ein dicker Posten.
Der zweite Schlag kam dann vor zwei, drei Jahren. Da beschlossen die amerikanischen Statistiker, daß Software-Ausgaben eigentlich nicht als Kosten, sondern als Investitionsausgaben zu betrachten seien. Das gab noch einmal 70 Mrd. in die Sozialproduktrechnung hinein. Sie müssen bedenken: Kosten gehen nicht ins Sozialprodukt. Ins Sozialprodukt gehen nur Endausgaben. Aber als Investitionsausgaben gehen sie nun ins Sozialprodukt, und insgesamt ergab sich dann aus hedonischem Preisindex plus Kapitalisierung der Software -- auf dem Papier -- ein Investitionsboom von 25% des Wachstums oder 1% des Sozialprodukts.
Dann gab es eine dritte Operation. Im Jahre 1995 empfahl die Boskin-Kommission Verbesserungen der Berechnung der Inflationsraten unter stärkerer Berücksichtigung etwaiger Qualitätsverbesserungen. Da ging es sehr kompliziert zu. Insbesondere die Mieten wurden plötzlich ganz niedrig. Auf diese Weise kamen weitere 0,8% Sozialprodukt zustande.
Wenn Sie jetzt diese drei Dinge zusammenrechnen, dann kommen Sie zu dem Ergebnis, daß im Grunde der ganze Investitionsboom überhaupt nicht stattgefunden hat, außer in diesen statistischen Veränderungen.
Ich persönlich habe vor allen Dingen auch den hedonischen Preisindex abgelehnt. -- Die Idee scheint ja plausibel zu sein: Mehr Leistung muß berücksichtigt werden. Allerdings sind diese hedonischen Dollars, die immerhin eine gute Portion des Wachstums ausmachten, Dollars, die kein Mensch ausgibt, kein Mensch einnimmt und keiner sieht. Es sind Dollars ohne jede Spur von wirtschaftlicher Wirkung. Und deswegen habe ich diese Behandlung immer als groben Unfug betrachtet. Aber es führte zu diesen phantastischen Zahlen, nicht nur beim Sozialprodukt, sondern auch bei der Produktivität. Denn jede statistische Berechnung, die das Sozialprodukt erhöht, geht mit gleicher Menge von Dollars in die Produktivität hinein. Und so hatten sie plötzlich nicht nur ein Wachstumswunder, sondern auch das berühmte Produktivitätswunder.
Noch ein anderer Punkt: Die Amerikaner bauen keine Fabriken mehr. Der Investitionsboom fand nur auf dem beschriebenen Wege in Computern statt. Das hat nun aber zu einer gewaltigen Veränderung in der ganzen Investitionsstruktur geführt. Es wird immer weniger kurzfristig investiert, und langfristig überhaupt nicht mehr. Das erhöht zwar am Anfang das Sozialprodukt über Bruttoinvestitionen, aber dann kommen die Abschreibungen, und die schießen immer schneller in die Höhe, je länger dieser Prozeß dauert. Wir sind jetzt an dem Punkt, wo die Abschreibungen in Amerika die Investitionen überholt haben. Amerika hat heute negative Nettoinvestitionen, und das gesamte Sozialprodukt, ohne Abschreibungen, ist längst im Minus. Das amerikanische Sozialprodukt ist in den letzten drei Jahren um 14% gestiegen, aber die Abschreibungen sind um 34% gestiegen. Das heißt, Amerika ist hauptsächlich damit beschäftigt, seine Abschreibungen zu verdienen. Das bringt in der Statistik auch noch Wachstum, obwohl es eigentlich nur darauf hinausläuft, alte Maschinen zu ersetzen.
Produktivitätswunder hat nie stattgefunden
Was nun die Gewinne betrifft, so muß man bedenken, daß natürlich der hedonische Preisindex keinen einzigen Dollar in die Kasse bringt. Da kommt kein Gewinn zustande. Die Kapitalisierung der Software dagegen ging voll und ganz in die Gewinne. Denn plötzlich werden Kosten weggenommen und als Investitionsausgaben aktiviert. Das hat die Gewinne erhöht. Bemerkenswert ist, daß die Gewinnentwicklung trotz dieser Verschönerung einfach katastrophal ist.
Insofern stellt sich die Frage: Wieso verlaufen die Gewinne so schlecht? Eine einfache Antwort ist: Das Produktivitätswunder hat nie stattgefunden. Es hat eben nur in der Statistik stattgefunden, aber nicht in der Wirtschaft. Es gab statistischen Zuwachs, aber keinen echten Produktivitätszuwachs für die Unternehmen.
Prosperität kommt nicht von Produktivitätswundern, sondern sie kommt vom Sparen und vom Investieren. Die industrielle Prosperität hatte ihren Grund darin, daß man riesige Fabriken bauen mußte, um diese Maschinen herzustellen. Bedenken Sie, was man investieren mußte, um die Elektrizität herzustellen. D.h. die Prosperität kommt vom Investieren, und nicht ohne weiteres von der Produktivität. Wenn ich zusätzlich Produktivität erhalte, dann ist das prima. Aber die Prosperität kommt von der Kapitalbildung, die stattfindet: vom Bau der Fabriken und dem Bau der Maschinen. Es ist die Tätigkeit, die Einkommen entstehen läßt. Die Prosperität kommt von der Einkommensbildung und nicht automatisch von der Produktivität. Die Kapitalausgaben sind somit der Kernpunkt bei all diesen Dingen. Und die sind eben in Amerika minimal, wenn sie diesen statistischen Hokuspokus wegnehmen.
Der andere Punkt ist der, daß in meinen Augen diese berühmte Shareholder-Value-Kultur die schlimmste Mißkultur darstellt, die es je im wirtschaftlichen Denken gegeben hat. Akquisitionen und Mergers sind schließlich kein Ersatz für Kapitalbildung und Investitionen. Diese Unternehmen haben en masse diese Akquisitionen betrieben, um nicht zu investieren. Ich sage immer: "Restrukturing" und "Downsizing" und all diese schönen Worte sind bloß Synonyme für "Nichtinvestieren". Und aus diesem Grunde fehlt es in den USA an Kapitalbildung. In einem Lande, wo nicht gespart wird, kann es ja auch gar keine Kapitalbildung geben, höchstens auf dem Papier.
Und daher bin ich der Meinung, daß diese Technik, die so gerühmt wird für ihre Produktivität, gar keine Profite generiert. Wenn Sie heute die Nasdaq-Unternehmen nehmen und all die Abschreibungen berücksichtigen, dann haben diese Unternehmen seit 1995 keinen Pfennig verdient. Sie sind alle in den roten Zahlen. Das waren Scheingewinne in der Vergangenheit, die sie großenteils aus dem Aktienmarkt geholt haben. Sie haben ihre Gewinne im Aktienmarkt gemacht, haben dann andere Unternehmen gekauft, und die Gewinne wurden aufeinandergetürmt. Das waren alles Papiergewinne, Scheingewinne, keine Gewinne aus Produktion und Produktivität. Es war alles Betrug.
Und insofern sehe ich das Problem in der Technik. Die Amerikaner haben geglaubt, das muß doch eine wunderbare Technik sein, für die man so wenig tun muß. Da kann man 50% mehr produzieren, von heute auf morgen, und dann sind wir alle reiche Leute. Wir haben geglaubt, daß diese Technologie besonders gut sein muß, weil sie so wenig kostet. Aber das ist der Grund, warum sie auch keinen Gewinn bringt. Gewinne können nur über Ausgaben entstehen. Ich sage immer: Die Hauptgewinnquelle sind kapitalisierte Ausgaben. Und wenn ich keine kapitalisierten Ausgaben habe, kann ich keine Gewinne machen. Und diese Quelle fließt nicht bei dieser neuen Technik. Sie fließt auch nicht von dieser neuen Shareholder-Value-Kultur, die ja andere Transaktionen vorzieht.
Ich lese immer wieder, was die amerikanische Notenbank alles unternimmt: neun Zinssenkungen, demnächst die zehnte Zinssenkung. Und dann sage ich: Aber liebe Leute, allmählich ist es doch Zeit, einmal darüber nachzudenken, warum diese Zinssenkungen überhaupt keine Wirkung haben -- abgesehen davon, daß sie im Moment den Aktienmarkt hochtreiben. Nebenbei gesagt, die Aktien werden immer teurer, da die Gewinne nämlich noch viel schneller als die Aktienkurse gefallen sind. Im Transportsektor zahlen sie das 800fache für die Gewinne, vielfach sind ja gar keine Gewinne mehr da, und bei Utilities (Versorgungsunternehmen für Wasser, Strom etc.) bezahlen sie das 60fache. Bei Dow-Jones-Firmen zahlen sie das 35fache, und das bezieht sich wohlgemerkt auf die frisierten Gewinne.
Die Gewinne sagen mir, wohin die Wirtschaft geht, nicht der dämliche Index von der Michigan University über die Stimmung der Konsumenten. Nicht der Konsument, wie die Amerikaner glauben, sondern die Gewinne und die Investitionen der Unternehmen sind entscheidend. Der Konsum kommt dann von selber.
Die andere erstaunliche Sache: Alle Rezessionen der Vergangenheit hatten ein und dieselbe Ursache. Steigende Inflationsraten zwangen die Notenbank, die Bremse zu ziehen, und es kam zu drastischen Kreditrestriktionen. Scharf rückläufige Kredite führten zum Abschwung. Das ist die Ursache einer jeden wirtschaftlichen Rezession der Nachkriegszeit in Amerika und in Europa gewesen. In Amerika hat aber überhaupt keine Verlangsamung der Kreditexpansion stattgefunden. In den Boom-Jahren lag die Kreditexpansion des privaten Sektors in Amerika, also der Unternehmen und der Konsumenten, bei über einer Billion Dollar pro Jahr. Bis 1997 waren die Kredite um etwa 700 Mrd. Dollar gewachsen. Seit 1998 wachsen sie pro Jahr um über 1000 Mrd. Dollar. Aber diese tausend Mrd. Dollar bringen gar nichts mehr. Das Komische ist: Sie haben ein scharf rückläufiges Wirtschaftswachstum, sie haben zusammenbrechende Gewinne, sie haben zusammenbrechende Investitionen, aber sie haben eine Geld- und Kreditexpansion, die alle Rekorde schlägt.
Die breite Geldmenge wächst um 13,5% -- Kreditwachstum von 1000 Mrd. Dollar im privaten Sektor -- im finanziellen Sektor ist auch noch eine gewaltige Kreditausweitung im Gange. Wir haben die tollste Kreditausweitung aller Zeiten, und dennoch bricht die Wirtschaft einfach zusammen.
Es wäre nun an der Zeit, einmal darüber nachzudenken, wie es denn überhaupt zu dieser scharfen Konjunkturabschwächung kommen konnte, während die Kredite und die Geldmengen in unvermindertem Tempo weitergeflossen sind. Wie ist das möglich?
Ich will Ihnen sagen, warum: durch den Zusammenbruch der Gewinne. Das ist die einzige plausible Erklärung. In Amerika fehlt kein bißchen Geldmenge, kein bißchen Kredit. Früher, also in den normalen Zeiten, kam auf einen Dollar Wachstum des Sozialprodukts 1,6 Dollar Kreditausweitung. Wir waren schon in den Jahren 1998/99 bei vier, fünf Dollar Kreditausweitung pro Dollar zusätzlichem Sozialprodukt. Heute sind wir bei Milliarden Dollar für nichts. Für mich lautet die ganze Frage daher nicht: "Wie können wir die Kredite ankurbeln?" Ja, wohin wollen sie denn noch mit den Krediten? Wir sind heute bei tausend Milliarden. Wollen sie morgen auf 1500 Milliarden gehen?
Der Punkt ist: Die Kredite gehen nicht in die Wirtschaft. Und sie gehen nicht vom Unternehmen in die Wirtschaft, weil die Unternehmen nichts mehr verdienen. Deswegen sehe ich keine Besserung in dieser Beziehung. Der einzige, der bis jetzt noch immer mehr gepumpt hat und die Konjunktur noch einigermaßen hochgehalten hat, war der Konsument. Und die Amerikaner sind ganz stolz darauf, daß der Konsument sein Haus immer mehr bis zum Schornstein verschuldet. In Amerika ruft man seine Bank an und sagt: Der Wert meines Hauses ist wieder um 10% gestiegen, ich möchte meine Hypothek um 10% erhöhen. Drei Tage später haben Sie 30000 Dollar auf dem Konto. So einfach geht das. Abertausende von Amerikanern haben das in den letzten Wochen und Monaten gemacht. Und darauf sind die Amerikaner auch noch stolz.
Wo ist die Prosperität, wenn sie darin besteht, daß die Konsumenten ihre Ausgaben nur steigern können, indem sie ihre Haus beleihen? Das ist doch Schwachsinn. Ökonomisch ist das unglaublich. Wenn Sie sich die Statistik ansehen, dann stellen Sie fest, daß der amerikanische Konsument seit 20 bis 30 Jahren eine rapide steigende Verschuldung auf sein Haus besitzt. Ich habe noch die Generation der Amerikaner gekannt, die stolz darauf waren, wenn die Hypothek abbezahlt war. Heute sind sie stolz darauf, wenn sie sie erhöhen können. Und das steigt und steigt und steigt.
Für mich ist das nun beim besten Willen kein Zeichen von Wohlstand. Es ist das Gegenteil. Greenspan ist im Kongreß gefragt worden: "Sagen Sie mal, ist das nicht problematisch, steigende Häuserpreise, steigende Hypotheken?" Und da sagt Greenspan: "Och, solange die Häuserpreise weitersteigen, steigt ja auch die Equity, das Eigenkapital." Der fand gar nichts dabei. Man muß sich das vorstellen: Die Häuserpreise erlauben steigenden Konsumkredit, und das wiederum soll die Konjunktur retten.
Heute morgen war von Lösungen die Rede. Ich gehöre zu denjenigen, die sagen: "Die Leute, die uns das eingebrockt haben, sind nicht in der Lage, uns da wieder herauszubringen." Und nebenbei gesagt: Es ist viel schwieriger, als wir glauben. Um nur ein Beispiel zu nennen: Sehen Sie sich Japan an. Da wird immer gesagt, die Japaner weigerten sich, zu restrukturieren. Das Problem Japans besteht darin: Die haben sich in den Bubble-Jahren ihre Investitionsdynamik zerstört. Endgültig zerstört. Aber auf der anderen Seite: Die Konsumenten sparen. Bei Nullzins muß ich ja noch mehr sparen als vorher, um meinen Lebensabend zu sichern. Im Grunde krankt Japan daran, daß es seine Investitionsdynamik nicht mehr in den Griff bekommt. Aber es hat Konsumenten, die noch sparen. Und wir haben sie in gemilderter Form ebenfalls. Wir haben immer noch Sparer, aber immer weniger Investitionen.
Die Amerikaner und die Angelsachsen im allgemeinen sind in dieser Beziehung der krasse Gegensatz. Die sparen überhaupt nicht, investieren auch nicht, aber sie haben Kreditsysteme, die bis zum Exzeß darauf eingerichtet sind, Konsumkredit zu finanzieren. Die amerikanischen Banken schicken jedes Jahr in Milliardensummen Kreditkarten aus. Jeder Amerikaner bekommt jedes Jahr mindestens 50 Kreditkarten. Und jede Kreditkarte hat eine Kreditlinie.
Die Besonderheit Amerikas besteht also darin, daß es ein Kreditsystem hat, das voll und ganz auf Konsumkredit ausgerichtet ist. Und die Scheinprosperität der Amerikaner besteht darin, daß sie immer weniger sparen, immer weniger investieren, immer mehr konsumieren. Die alten Ökonomen nannten diesen Prozeß Kapitalkonsum. Und das führt zwangsläufig zum wirtschaftlichen Niedergang. Aber die Amerikaner haben soviel dämliche Europäer und Japaner und andere Asiaten, die ihnen das Geld immer jeden Tag von neuem schicken. Insofern geht das weiter. Wenn Sie genau hinsehen, stellen Sie fest: Der Anstieg des Lebensstandards in den USA hat seinen alleinigen Grund in den Auslandskrediten. Das ist die einzige Möglichkeit, den Lebensstandard zu erhöhen. Denn der Durchschnittslohn des Amerikaners geht seit 1973 beständig zurück, und der Reallohn des Amerikaners liegt heute mindestens 25% unter dem Standard von 1973.

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Wann muss man in langlaufende puts mit niedriger Basis gehen? Das System hält sich doch schon ziemlich lange.

Grüße
ecki
 

wenig Resonanz auf diesen Artikel finden, zu negativ hihi. Mit den Puts kannst Du noch etwas warten, gegenwärtig kaufen amerikanische Firmen en gros gesunde europäische Firmen -natürlich mit Krediten- auf, um ihr  - natürlich auf Kosten der Investitionen - EBITDA-äh zu steigern. Deswegen stellen ja auch euröpäische Firmen -und hier natürlich die doofen Deutschen allen voran - ihre Bilanzen auf US-Gap um. Gläubigerschutz ade. Wenn Europa ausverkauft ist, besorge die Puts.
Übrigends, wenn der obige Artikel richtig ist, solltest Du Dein Geld sofort aus den Aktienmärkten ziehen weil Deine Puts mangels Masse nichts mehr Wert sein werden.  

Gibt es einen superput auf den Dow? Einen sehr langfristigen?  

aller Zeiten (von Dr. Kurt Richebächer)


Die Revolution in der US-Wirtschaft hat nicht stattgefunden

Im Lichte der Daten, an denen die wirtschaftliche Entwicklung eines Landes heute hauptsächlich gemessen wird, liegt die amerikanische Wirtschaft seit mindestens vier Jahren unter strahlendem Sonnenschein. Das reale Sozialprodukt erhöhte sich in dieser Zeit im jährlichen Durchschnitt um 3,6% bei gleichzeitiger Zunahme der Beschäftigung um insgesamt fast sieben Millionen oder 1,3% jährlich. Was den Glauben an einen tief greifenden Paradigmenwechsel in der amerikanischen Wirtschaft aber vor allem schürte, war die Tatsache, dass bei hohem Wachstum gleichzeitig die Inflationsraten für Konsumenten- und Produzentenpreise fielen. Das war für viele normalerweise unvorstellbar.

Schnell hatte man die passende Erklärung parat: Im internationalen Vergleich liege die amerikanische Wirtschaft insbesondere aus zwei Gründen weit an der Spitze: Erstens hat sie einen großen Vorsprung in der Entwicklung und Anwendung der neuen Informationstechnologie, und zweitens habe das von Wall Street gesetzte Leitbild vom Shareholder Value in Corporate America gesammelte Management-Energien freigesetzt, die zu gründlichen Verbesserungen in den Gewinnen und im Produktionsfortschritt geführt haben.  

Shareholder Value über alles

Auf eine kurze Formel gebracht: Die ausdrückliche Verpflichtung des Managements, unter allen Umständen und in erster Linie den Shareholder Value zu maximieren, wird als die wirksamste Methode betrachtet, die Leistung in der Wirtschaft zum Besten der Allgemeinheit zu maximieren. Stichwort und Schlagwort: Corporate Restructuring. Indem sich dieses Leistungsprinzip inzwischen über die gesamte amerikanische Wirtschaft ausgebreitet hat, sei letzten Endes der gegenwärtige, lange wirtschaftliche Aufschwung mit all seinen hervorragenden Eigenschaften zustande gekommen. Aus dieser Sicht werden andere Länder inzwischen weitgehend daran gemessen, inwieweit sie die angeblich bewährten amerikanischen Methoden übernommen haben.

Hausse zieht blinden Glauben nach sich

Es passt alles wunderschön zusammen. Doch vor allem haben wohl die endlosen hohen Kursgewinne an Wall Street für eine allgemein hohe Bereitschaft gesorgt, diesen und anderen wohlklingenden Erklärungen fast blinden Glauben zu schenken. Zu einer ersten Diskussion über die Ursachen der Aktienhausse und der glänzenden Performance der amerikanischen Wirtschaft in den letzten Jahren ist es nie gekommen. Die wenigen kritischen Stimmen, die sich meldeten, wurden nicht widerlegt, sondern einfach überhört. Was spricht gegen diesen Glauben an ein Wirtschaftswunder in Amerika? Erstens die Tatsache, dass die angeblich schlüssigen Beweise in Wahrheit alles andere als schlüssig sind, und zweitens die vorliegenden monetären Daten, die klar und deutlich besagen, dass Herr Greenspan über die unmäßigste Kreditinflation präsidierte, die es je in der Welt gegeben hat. Das nämlich ist der Stoff, aus dem regelmäßig Bubbles entstehen.

Bis auf den heutigen Tag ist stets und ständig zu hören und zu lesen, eine "asset bubble", also eine Inflationsblase in Finanz- oder Sachanlagen, sei sehr schwer zu erkennen, bevor sie platzt. So Greenspan und viele andere in ständiger Wiederholung. Das ist einfach eine faule Entschuldigung für diejenigen, die nicht sehen wollen. Theoretische Erkenntnis wie geschichtliche Erfahrung geben in dieser Beziehung eine ebenso einfache wie klare Antwort:
Entscheidendes Kriterium für eine inflatorische Entwicklung jeglicher Art ist die jeweils stattfindende Kreditexpansion, und zwar Kreditexpansion im Vergleich mit zwei volkswirtschaftlichen Aggregaten: erstens dem inländischen Sparaufkommen und zweitens dem Anstieg des nominalen Sozialprodukts, das die gesamtwirtschaftliche Aktivität misst. Noch in den achtziger Jahren gehörte diese Einsicht zu den Binsenweisheiten in der Nationalökonomie.

Greenspan übergeht sinkende Ersparnis

Die Kreditausweitung der letzten Jahre in den USA ist ohne Vergleich und Beispiel in der Geschichte, weil sie von einem völligen Kollaps der persönlichen Ersparnisbildung begleitet war. Es ist zur Norm geworden, dass die privaten Haushalte beständig mehr ausgeben, als sie verdienen. Fast ein Drittel des Anstiegs der Konsumausgaben in diesem Jahr ging auf das Konto sinkender Ersparnis. In seinen zahlreichen Reden hat Herr Greenspan nicht einmal auch nur ein einziges Wort über die Tatsachen verloren. Zum Vergleich sei bemerkt, dass Japan in seinen Bubble-Jahren der späten achtziger Jahre eine persönliche Sparquote von 12 bis 13% hatte, nach vorher 15 bis 16%.

Ein nicht weniger tolles Bild bietet sich beim Vergleich der laufenden Kreditexpansion mit dem gleichzeitigen Anstieg des nominalen Sozialprodukts. Dieses stieg im vergangenen Jahr um 400 Mrd. Dollar und in der ersten Hälfte dieses Jahres um 200 Mrd. Dollar. Dem stand eine Kreditaufnahme des privaten nicht-finanziellen Sektors, also von Konsumenten und   Unternehmen zusammen, von 995 Mrd. Dollar beziehungsweise 532 Mrd. Dollar gegenüber. Auf einen Dollar Anstieg des Sozialprodukts kam von deren Seite damit rund 2,5 Dollar Neuverschuldung. Wohlgemerkt, dies ist alles private Verschuldung, denn die Regierung macht in ihrem Haushalt einen Überschuss.

Schuldenberge gebären Blasen

Daneben ist aber die explosionsartig zunehmende Kreditaufnahme eines dritten Sektors in Betracht zu ziehen, und zwar des Finanzsektors. Er borgte im vergangenen Jahr 1,068 Mrd. Dollar und 557 Mrd. in der ersten Hälfte dieses Jahres. Das ergibt in der Terminologie des Federal Reserve "net flows through the credit markets" von 2120 Mrd. Dollar im Jahre 1998 und von 1080 Mrd. Dollar in der ersten Hälfte des Jahres. (Nebenbei bemerkt, die jüngsten Zahlen sind nicht auf Jahresrate hochgerechnet).

Um die Brisanz der Inflationsblase in den amerikanischen Finanzmärkten zu verstehen, ist es notwenig, sich die Brisanz der Schuldenblase vor Augen zu führen, aus der jede Bubble letztlich hervorgeht. In den vergangenen viereinhalb Jahren bis Mitte 1999 hat die Neuverschuldung in den amerikanischen Kreditmärkten insgesamt um mehr als 7200 Mrd. Dollar oder um 40% auf 24428 Mrd. Dollar zugenommen. Das sind 363% des derzeitigen jährlichen Sozialprodukts. Von dieser Gesamtverschuldung entfielen 25% auf die privaten Haushalte, 24% auf Unternehmen, 15% auf die Regierung und 29% auf den finanziellen Sektor.

Im Rückblick erscheint es sonnenklar, dass das amerikanischen Kreditsystem vor allem von 1997 auf 1998 vollkommen außer Kontrolle geraten ist. Die Neuverschuldung des privaten nicht-finanziellen Sektors, also der Konsumenten und Unternehmen, schnellte von einem Jahr zum anderen um 41% und die des finanziellen Sektors um sage und schreibe 64% in die Höhe. Obwohl dies wirklich ein ungeheuerlicher Sprung war, nahm ihn niemand zur Kenntnis, denn Kreditzahlen sind für Alan Greenspan und Wall Street grundsätzlich ohne Interesse. Das einzige, was sie im monetären Bereich aber auch nur gelegentlich beachten, sind die Geldmengen. Immerhin beschleunigte sich das Wachstum der Geldmenge M3 auf 11%, nach 9% im Vorjahr. Doch auch das erschien irrelevant angesichts sinkender Inflationsraten.

Für die meisten ausländischen Betrachter ist es ein Rätsel, was die explosionsartige Zunahme der Kreditaufnahme des finanziellen Sektors in den USA zu bedeuten hat. Es handelt sich in der Hauptsache um so genannte "non-bank financial intermediaries", die sekurisierte Hypotheken und alle Arten von Konsumkrediten kaufen und finanzieren. Die Verbindlichkeiten der größten Institute in dieser Gruppe sind "Federal government-related"  und genießen infolgedessen Staatsgarantie, die ihre Refinanzierung erleichtert und verbilligt. Hauptsächliche Refinanzierungsquelle sind der amerikanische und der internationale Geldmarkt, die sie mit verschiedenartigen kurz- und mittelfristigen Instrumenten anzapfen. Letztlich wurden sie zur unerschöpflichen Quelle für den unersättlichen Konsumkredit.

Kaum jemandem scheint klar zu sein, dass sich hier inflatorische Kreditschöpfung reinsten Wassers in phantastischen Ausmaßen abspielt. Im Unterschied aber zur Kreditgewährung der Banken findet in diesem Falle keinerlei Geldschöpfung in Gestalt einer gleichzeitigen Vermehrung der Bankeinlagen, sondern eine Beschleunigung der Geldumlaufsgeschwindigkeit statt. Was diese Institute über die Geldmärkte von ihren Kreditgebern ausleihen, um damit Kreditpapiere zu kaufen, sind letzten Endes bestehende Bankeinlagen, das heißt bestehende Kassenbestände von Unternehmen und institutionellen Anlegern. Die unsichtbare monetäre Expansionswirkung findet durch schnelleren Umschlag der Einlagen statt.  

Man führe sich vor Augen, dass die Käufe dieser Institute von "sekuritisierten" Krediten von 550 Mrd. Dollar im Jahre 1996 auf mehr als 1000 Mrd. Dollar im Jahre 1998 zugenommen haben. Diese Summen, um nicht zu sagen Unsummen, lassen keinen Zweifel daran, dass diese Institute bei der Bildung der großen amerikanischen Kredit- und Finanzblase in den letzten beiden Jahren direkt und indirekt eine absolut entscheidende Rolle gespielt haben.

Kreditpyramide führt zu Illiquidität

Eine der Folgen dieser Entwicklung ist natürlich, dass Kreditschöpfung und Geldschöpfung in den USA wie nie zuvor auseinander klaffen. In der Wirkung auf Wirtschaft und Märkte besteht keinerlei Unterschied zur Kreditschöpfung der Banken, die mit Geldvermehrung verbunden ist. Wohl aber wird das Finanzsystem auf längere Sicht zwangsläufig illiquider, indem im Verhältnis zur Geldmenge eine immer größere Kreditpyramide entsteht. Ebenso sollte klar sein, dass die Bewegungen der Geldmengen unter diesen veränderten institutionellen Bedingungen ein völlig unzulänglicher Maßstab für die Geldpolitik geworden sind.

Womit wir zur wichtigsten Frage überhaupt in diesem Zusammenhang kommen:
Was genau war und ist die entscheidende treibende Kraft hinter dem langen Boom der amerikanischen Wirtschaft und der stürmischen Hausse des Aktienmarktes gewesen? War es die Kreditblase, die wir beschrieben haben? Oder ist es der berühmte Paradigmenwechsel in der Wirtschaft als Folge von High Tech und Corporate Restructuring, den Wall Street und Herr Greenspan beschwören?  
Halten wir als erstes nochmals fest:
Die Kreditexpansion, die in den letzten Jahren in den USA stattgefunden hat, ist ohne Beispiel in der Geschichte. Sie stellt alle bisherigen Bubble-Erfahrungen in den Schatten. Ebenfalls einmalig in der Geschichte ist es, dass alle Welt, nicht nur unabhängige Beobachter und Kommentatoren, sondern vor allem auch die verantwortlichen Geldpolitiker, über die entfesselten Kreditfluten einfach hinwegsehen. Sie werden nicht einmal zur Kenntnis genommen.

Dazu sei festgestellt, dass sich die Fed in den zwanziger Jahren über den haussierenden Aktienmarkt bereits anfangs 1928 Sorgen zu machen begann und von da an bemüht war, ihn durch Zinserhöhungen frühzeitig zu bremsen. Erst recht aber wäre in der damaligen Fed niemand auf die Idee gekommen, die Aktienhausse gar mit den großen Errungenschaften der industriellen Revolution zu rechtfertigen, wie Greenspan es immer wieder mit Bezug auf Computer- und Informationstechnologie getan hat. Wall Street schwärmte zwar von einer neuen Ära, niemand aber in der Fed. Dabei erzielte die Industrie mit einer damaligen neuen Technologie, die primär die Produktionsanlagen verbesserte, ungleich höhere, messbare Produktivitätsgewinne als es heute mit der neuen Informationstechnologie geschieht.

Kein Verständnis für Mises und Hajek

Die Meinungsverschiedenheiten über die wirtschaftliche und finanzielle Entwicklung in den USA gehen letztlich jedoch weit über die Frage hinaus, ob die Aktienhausse der letzten Jahre eine inflatorische Bubble darstellt oder aber einen tief greifenden Paradigmenwechsel in der Wirtschaft widerspiegelt. Anhaltende, größere Inflationsblasen in den Sach- und Finanzanlagen haben erfahrungsgemäß die unangenehme Eigenschaft, dass sie je nach Dauer und Ausmaß mehr oder weniger starke Verwerfungen in der ganzen Wirtschaft bewirken, die langwierige und schmerzvolle Anpassungsprozesse nach sich ziehen, nachdem die Bubble geplatzt ist.

Das ist allerdings eine Erkenntnis der Österreichischen Schule (Mises, Hayek), wofür die große Mehrheit der amerikanischen Nationalökonomen kein Verständnis hat. In der gängigen amerikanischen Wirtschaftsgeschichte hatte die Depression der dreißiger Jahre absolut nichts mit den wirtschaftlichen und finanziellen Auswüchsen der späten achtziger Jahre zu tun.
Schuld war allein eine zu restriktive Geldpolitik der Fed, nachdem die Aktienblase geplatzt war. Im gleichen Sinne werden die anhaltenden wirtschaftlichen Schwierigkeiten in Japan allein einer falschen Geldpolitik in der Gegenwart, nicht aber den wirtschaftlichen und finanziellen Auswüchsen und Verzerrungen aus den vorangegangenen Bubble-Jahren zugeschrieben.

BoJ mit selben Trivialitäten bombardiert

Für diesen Gedanken, für einen neuen wirtschaftlichen Aufschwung könne es zuerst eines möglicherweise langwierigen und schmerzvollen Anpassungsprozesses bedürfen, haben in Amerika weder Politiker noch Nationalökonomen etwas übrig. Jede wirtschaftliche Stockung ist ihrer Ansicht nach leicht und schnell zu beheben, indem die Notenbank einfach "Geld druckt". Das einzige, was ihnen dabei in den Sinn kommt, sind massive Offenmarkt-Käufe der Notenbank von Staatspapieren. Mit dieser simplizistischen Forderung wird die japanische Notenbank von maßgebenden amerikanischen Nationalökonomen seit Monaten bombardiert.

Dummes Zeug

Zurück zur Ausgangsfrage: Bubble oder neue Ära in den USA? Wie gesagt, die übliche Behauptung, eine Anlagen-Bubble sei schwer zu erkennen, bevor sie platzt, ist dummes Zeug. Entscheidendes und spielend leicht erkennbares Kriterium ist, wie gesagt, die jeweils laufende Kreditexpansion. Typisches, ins Auge springendes Kennzeichen jeder Inflationsblase in Sach- oder Finanzanlagen ist eine Kreditexpansion, die das Sozialproduktwachstum deutlich übersteigt. Es mag manchmal Grenzfälle geben, aber die gegenwärtige Entwicklung in den USA ist kein Grenzfall, sondern der extremste Fall, den es in dieser Hinsicht je gegeben hat, womit die Aktienhausse der vergangenen Jahre als besonders schlimme Inflationsblase oder Bubble qualifiziert ist.

Aber solche Bubbles finden nicht im luftleeren Raum statt. Wie gesagt, in aller Regel führt die inflatorische Kreditvermehrung direkt und indirekt zu mehr oder weniger starken Verzerrungen in den Strukturen der Wirtschaft. Aus der "asset bubble" wird auf diese Weise die "bubble economy". Im Falle Japans bewirkte die Bubble der späten achtziger Jahre im Aktien- und Immobilienmarkt einen Investitionsboom ohnegleichen in Industrieanlagen und kommerziellen Bauten. Selbst nach zehn Jahren haben die japanischen Unternehmen noch mit den damaligen massiven Fehl- und Überinvestitionen zu kämpfen. Von völlig anderer Art sind die Bubble-Auswirkungen der vergangenen Jahre auf die Wirtschaft in den USA. Auf dem Weg über die gewaltigen "wealth effects" des haussierenden Aktienmarktes zugunsten der privaten Haushalte ist vor allem der Konsum überstimuliert worden, übrigens ähnlich wie schon in den zwanziger Jahren, als in den USA der Konsumkredit erfunden wurde.

Wahrzeichen Handelsbilanzdefizit

Doch Herr Greenspan und die meisten amerikanischen Volkswirte sind außer Stande, in der maßlosen Kreditvermehrung, dem Zusammenbruch der privaten Ersparnisbildung sowie dem explodierenden Handelsbilanzdefizit bedenkliche Ungleichgewichte zu sehen, die auf die Dauer nicht haltbar sind. Das riesige Defizit im Außenhandel wird ganz im Gegenteil als das Wahrzeichen einer vor Kraft strotzenden Wirtschaft gesehen und hingestellt. Handelsbilanzüberschüsse werden verächtlich als Zeichen wirtschaftlicher Schwäche abgetan. Dass Volkswirtschaften mit starkem Wachstum dank hoher innerer Ersparnisbildung in der Regel starke Handels- und Zahlungsbilanzen aufweisen, ist ihnen völlig unbekannt.

Beispielloses Nebeneinander

Um es zu wiederholen und zu unterstreichen: Amerika ist der extremste Fall von "asset bubble" und "bubble economy", den es je gegeben hat. Das hat seinen Grund in dem beispiellosen Nebeneinander von völlig unkontrollierter Kreditexpansion und völligem Zusammenbruch privater Ersparnisbildung. Es bedeutet, dass die amerikanischen Märkte letztlich von zwei ungewöhnlichen und unsicheren Finanzierungsquellen abhängen. Das eine ist pures finanzielles Leverage, also kreditfinanzierte Anlagen, und das andere sind Auslandskäufe. Wobei das finanzielle Leverage bekanntlich in großem Umfang durch Refinanzierung in niedrig verzinslichen ausländischen Währungen stattgefunden hat, in Yen, Euro und Schweizer Franken. Hat die amerikanische Wirtschaft aber in puncto Ertragskraft und Produktivität erheblich gewonnen, wie Wall Street unter Berufung auf Hightech und Shareholder-Value-Primat zu behaupten pflegt? Darüber muss es doch objektive und unbestreitbare Statistiken geben. Ja, es gibt sie, aber ...

Gewinnentwicklung gibt nichts her

Was die Gewinne betrifft, so haben es die Analysten geschafft, mit verschiedenen Vergleichskniffen den anhaltenden Eindruck eines besonderen Gewinnbooms in diesem Aufschwung zu erwecken. In der Tat war dies in den Jahren 1993/94 der Fall, nicht aber aus Gründen erhöhten Produktivitätsfortschritts, sondern als Folge scharfer Zinssenkungen. In den folgenden Jahren setzte sich der Gewinnanstieg zwar fort, aber mit stark rückläufiger Tendenz. Vom 3. Quartal 1997 bis zum 1. Quartal 1999 herrschte dann Gewinnstagnation. Erst im zweiten Quartal dieses Jahres kam es zu neuem Gewinnanstieg (siehe Chart 1 und 2). Kurz gesagt, in der Gewinnentwicklung der vergangenen Jahre gibt es nichts, absolut nichts, was zu euphorischem Gerede von Paradigmenwechsel und neuer Ära in der Wirtschaft berechtigt. Eher haben sich die Gewinne in diesem Aufschwung unterdurchschnittlich entwickelt, obwohl zwei außergewöhnliche, stark Gewinn steigernde Einflüsse zur Wirkung kamen: massive Verwendung von Stock Options und hohe Kursgewinne der Pensionsfonds im Aktienmarkt.

Stock-Options 1 Billion Dollar schwer

Es wird geschätzt, dass die ausstehenden Stock-Options heute einen Marktwert von etwa einer Billion Dollar haben. Im Grunde sind es Gehaltszahlungen, die aber nicht als Kosten in die Gewinn-und-Verlust-Rechnung eingehen. Was sodann die Kursgewinne der Pensionsfonds betrifft, so haben sie die Unternehmensgewinne dadurch erhöht, indem sie den Unternehmen die sonst notwendigen erheblichen Einzahlungen zur Fundierung der Pensionsverpflichtungen ersparen. Nicht wenige Unternehmen gehen allerdings noch weiter und kassieren einen Teil der Kursgewinne für eigene Rechnung.

Manipulation ist oberste Pflicht

Im Übrigen ist es ein offenes Geheimnis, dass zahlreiche Unternehmen jeden Buchhaltungstrick ausnutzen, um ihre Gewinne zu verschönern. Zu den wenigen, die dies offen kritisieren, gehört Warren Buffet, Amerikas meistbewunderter Investor, der sich  kürzlich wie folgt äußerte: "Eine wachsende Zahl sonst hochgradiger Manager - die man gerne als Vater seiner Kinder oder als Treuhänder seines Nachlasses sähe - sind zur Ansicht gekommen, dass es völlig legitim ist, die Gewinne zu manipulieren, um die Wünsche von Wall Street zu befriedigen. Viele Manager halten solche Manipulationen in der Tat nicht nur für zulässig, sondern für ihre Pflicht." Es sollte klar sein, was letztlich hinter dieser merkwürdigen Einstellung steht: die allgemeine Besessenheit gegenüber der erklärten Notwendigkeit, den Shareholder Value unablässig zu steigern.

Und was hat es mit der viel gerühmten Steigerung des Produktivitätsfortschritts in der amerikanischen Wirtschaft auf sich? Jawohl, sie hat sich in den letzten Jahren praktisch verdoppelt, von 1% auf gut 2% jährlich. Ohne viel zu fragen wurde diese Verbesserung von vornherein dem gestärkten Computereinsatz und selbstverständlich dem um sich greifenden Corporate Restructuring zugeschrieben.

Computer verfälschen Statistik

In der Wirklichkeit hatte diese Verbesserung der Produktivität einen ganz anderen, und zwar einen rein statistischen Grund. Entscheidend war letztlich eine Umstellung in der Statistischen Bemessung der Computerinvestitionen der Unternehmen. Da die Leistungskraft der Computer bei zudem rapide fallenden Preisen exponentiell zunahm, kamen die amtlichen Statistiker auf den Gedanken, für die Bemessung dieser Investitionen einen Index zu entwickeln, der die beiden Vorgänge im Computerbereich - höhere Leistung zu sinkenden Preisen - erfassen und widerspiegeln sollte. Er fand die Bezeichnung "hedonischer" Preisindex.

Dieser Index wird nun seit Ende 1955 angewendet. (Hinweis des Webmasters: soll wahrscheinlich "1995" heißen)  Es waren sicherlich vernünftige Überlegungen, die zu dieser Umstellung in der gesamtwirtschaftlichen Statistik führten, aber das schließliche Ergebnis ist grotesk. Mit der Leistungskraft der Computer explodierten - in der Statistik - die Investitionen der Unternehmen, was dann seinerseits in entsprechendem Ausmaß das reale Sozialproduktwachstum erhöhte. Dazu eine Kostprobe: Im vergangenen Jahr erhöhte sich das reale Sozialprodukt der USA - gerechnet in so genannten "chained" Dollars - um 282 Mrd. Dollar beziehungsweise um 3,9%. Alle Welt bestaunte diese hohe Wachstumsrate. Den wenigsten war klar, dass davon 137 Mrd. Dollar oder 48% auf das Konto der auf diese Weise berechneten Computerinvestitionen der Unternehmen gingen. Die tatsächlichen Mehrausgaben der Unternehmen hatten dagegen lediglich 14 Mrd. Dollar betragen. Im ersten Halbjahr 1999 kam der Computeranteil auf volle 81 Mrd. Dollar oder 65% innerhalb eines Sozialproduktzuwachses von 125 Mrd. Dollar. Glatte zwei Drittel des Anstiegs des Sozialprodukts errechnete sich aus Ausgaben, die nicht stattgefunden haben. Im Grunde sind es statistische Phantomdollars.

Doch zwangsläufig hatten diese statistischen Umstellungen noch eine weitere bedeutsame Folge. Indem sie das Sozialproduktwachstum erhöhten, stieg in gleichem Maße der gesamtwirtschaftliche Produktivitätsfortschritt. Da die amerikanische Sozialproduktstatistik die Computerinvestitionen der Unternehmen separat ausweist, konnte jeder allerdings mit Leichtigkeit nachrechnen, dass die für die Gesamtwirtschaft ausgewiesene Produktivitätsverbesserung in Wirklichkeit nicht überwiegend auf gewaltige Produktivitätssprünge im Computersektor selbst zurückgeht, auf den gerade 1% des Sozialprodukts in den USA entfällt, das hieß letztlich auf besagte statistische Umstellung. Wer jedoch hatte ein Interesse daran, dies offen zu legen? Niemand, leider nämlich hätte es den einzigen Anhaltspunkt für den Paradigmenwechsel in der amerikanischen Wirtschaft widerlegt.

Immerhin, vor einigen Monaten veröffentlichte ein führender akademischer Experte in Produktivitätsfragen, Prof. Robert J. Gordon, Northwestern University, eine umfassendere Studie über genau diese Frage - mit vernichtendem Urteil über die angeblichen großen Produktionsgewinne in der neuen Ära.

Vernichtendes Urteil zur Produktivität

Die Studie gipfelte in der Feststellung, das Bild der wirtschaftlichen Entwicklung in den USA werde durch die besondere Art der statistischen Erfassung des Computersektors völlig verzerrt. In den 99% der Wirtschaft außerhalb der Computerindustrie habe keinerlei Produktivitätsverbesserung stattgefunden, so dass für eine "new-economy"-Revolution nicht der geringste Raum bleibt. Die Explosion in der Herstellung und Nutzung von Computern hatte außerhalb der Computerindustrie, die auf 1% des Sozialprodukts entfällt, keinerlei messbare Produktivitätswirkungen. Im Gegenteil habe sich ansonsten das Produktivitätswachstum eher etwas verlangsamt. Wörtlich: "When stripped of computers, the productivity performance of the durable manufacturing sector is abysmal, with no revival at all and a further slowdown in 1955-99 (Hinweis des Webmasters: soll wahrscheinlich "1995-1999" heißen) compared to 1970-95."

Dieses vernichtende Urteil von Prof. Gordon erklärt einiges, insbesondere die enttäuschende Gewinnentwicklung. Zugleich drängt sich die Frage auf: Wo ist eigentlich der Boom, wenn die aufgeblähten Computerzahlen nicht wären? Für 99% der Wirtschaft verbliebe ein reales Wachstum von knapp 2% jährlich. Ein mehr als mageres Ergebnis, wenn man die riesige Kreditblase bedenkt. Trotzdem, der Boom existiert, aber er findet eben größtenteils außerhalb des Sozialprodukts in den Anlagemärkten statt: im Aktienmarkt, im Anleihemarkt, im Immobilienmarkt, während von dem nicht in Frage stehenden Konsumboom der größere Teil inzwischen durch das Riesenloch in der Handelsbilanz ins Ausland abfließt.

Bubble oder neue Ära? Über die Antwort auf diese Frage kann nach diesen Ausführungen kein Zweifel bestehen. Die Revolution in der amerikanischen Wirtschaft hat nicht stattgefunden, weder durch die Informationstechnologie noch durch das Shareholder-Value-Primat. Und sie wird auch niemals stattfinden, denn beide sind von ihrer  Natur her dazu nicht geeignet. Der Druck, unablässig höhere Gewinne auszuweisen, drängt die Unternehmen vor allem zu Kostensenkungen, dies aber auf Kosten von Neuinvestitionen, und das führt insgesamt zu sinkenden Gewinnen.

Neue Technologie leider nur Wunder

Und was ist mit der Prosperität, welche die neue Technologie hervorbringen soll? Es ist ein technisches Wunder, ohne Frage, nur leider ein Wunder, das nicht die notwendigen Eigenschaften besitzt, daraus ein wirtschaftliches Wunder zu schaffen. Ein Vergleich mit den wirtschaftlichen Auswirkungen der industriellen Technologie macht dies klar und deutlich. Die industrielle Technologie hatte sehr starke Produktivitätswirkungen, die Arbeitskräfte freisetzte. Aber aus der arbeits- und kapitalintensiven Herstellung der Anlagen und Maschinen dieser Technologie entstanden große neue Kapitalgüterindustrien, die den Menschen andere, neue Arbeit gaben. Es war ein wunderbares Zusammenspiel von Arbeitsteilung und Kapitalbildung, das die große Prosperität des industriellen Zeitalters hervorbrachte.

Maßlose Konsumentenverschuldung

Nichts davon gilt für die Informationstechnologie. Auch sie setzt Arbeitskräfte frei. Aber die Herstellung der Hightech-Ausrüstung ist mit minimalem Arbeits- und Materialeinsatz verbunden. Hightech ist vorzüglich geeignet, die Phantasie der Aktienanleger anzuregen, jedoch völlig ungeeignet, die Ausgaben- und Einkommensströme in der Wirtschaft zu vergrößern. Weder neue Technologien noch Shareholder-Value-Primat haben die amerikanische Wirtschaft in den letzten Jahren vorangetrieben, sondern es war ein ganz primitives Rezept: maßlose Konsumentenverschuldung.  


Dr. Kurt Richebächer



Zur Person: Dr. Kurt Richebächer (81) ist schon seit vielen Jahrzehnten mit den Finanzmärkten vertraut. Begonnen hat er als Korrespondent deutscher Zeitungen in London, ehe er 1964 - nach Zwischenstationen bei der damaligen Berliner Bank und dem Bundesverband deutscher Banken - unter Jürgen Ponto als Generalbevollmächtigter in die Dienste der Dresdner Bank trat, wo er in fachlicher Unabhängigkeit einen eigenen Monatsbrief herausgab. Im Jahre 1982, nachdem er sich selbständig gemacht hatte, führte er diesen Brief als "The Richebächer Letter" weiter. Richebächers vertritt die Meinung, das Amerika der bisher extremste Fall von "asset bubble" und "bubble economy" ist.



Siehe auch: http://www.ariva.de/board/...=all&showthread=1&nr=99081&jump=547406&0

 

die amis pumpen zur zeit unmengen von $ in ihr system,damit das vertrauen der konsumenten/ausländischer anleger nicht verloren geht.man sieht ja auch sehr deutlich,dass dies von erfolg gekrönt ist,da die aktien wieder steigen,ohne dass
es einen grund hierfür gibt.wer sein geld in usa anlegt unterstützt diese geldmaschinerie auch noch.
in japan lief es genauso.über die grundstückspreise u. konsum versuchte man alles zu halten/retten.wenn man ein haus bauen wollte,so mussten die kinder mit bürgen,sodass die hohen kredite über lange zeiträume abgedeckt waren,u. lange nicht faul wurden.
die usa gehen diesen weg ebenfalls,nur mit anderen motiven.sie wollen ausschliesslich macht-über alles u. jeden.in ihren augen ist nur auf diese weise das überleben der nation möglich.überall wo es um öl geht,ist der ami dabei.die zölle für stahl sollen um 30% erhöht werden,damit ausländische kunden die preise senken müssen,um in den usa zu verkaufen.anschliessend fallen die zölle wieder weg,aber der preis auf stahl muss so bleiben,sonst keine geschäfte.
wenn andere länder einmal einen handelsstop mit den usa beschliessen würden,gäbe es 2 möglichkeiten:krieg o. ein sich in schmerzen krümmendes usa,dass zu nichts mehr in der lage wäre.
die usa haben sich schon des öffteren mit linken dingern aus der affäre gezogen(siehe abschaffung der bindung währung/gold unter nixon).
aber wie man sieht klappt es ja noch ganz gut mit den krediten.im dez. waren sie noch bei -5,1mrd $,im jan. wurden 3-7mrd erwartet,gegeben wurden aber 12mrd.
u. schwupps ging das verbraucher vertrauen für märz wieder auf 95,die kurse zogen an,u. alle lächelten wieder.nur dieses lächeln wird bald einigen entschwinden;entweder den amis,da ihr system kolabiert.o. den anderen nationen,da diese zum lakaien der usa geworden sind.
fressen o. gefressen werden.aber wen juckt es schon,solange er ein paar krümmel abbekommt?
gruss knipser  

schreibe und Probleme mit meiner 2. Heimat habe?
Diese Lebensweise ist hier allgegenwärtig!

Hallo knipser, Du Frühaufsteher!
Dein Rätsel war mir zu kompliziert, ich kenne die Zahl des Krebses leider nicht. Wenn Du magst, laß mir Deine neue e-mail Adresse zukommen, an:
genxnm@hotmail.com
Beste Grüße und schönen Sonntag an alle,
Zit  

Die Artikel bestärken zumindest mein schlechtes Gefühl. Ich selber habe Bekannte in Amerika (Deutsche, die ausgewandert sind). Wenn die mir über die Konsumgewohnheitenerzählen von ihren amerikanischen Freunden, dann wird mirimmer ganz schlecht. Erstaunlich ist dabei, daß sich diese Gewohnheiten auch in den letzten Monaten nicht gravierend geändert haben.

Ich bin mal gespannt, wo das alles hinführt.....

So long,
Calexa  

auch in nur drei Generationen ein Weltreich aufgebaut und wieder verpraßt. Da halfen auch keine Eroberungskriege mehr.

Da Geld ist längst fort, aber das PRassen haben sie noch nicht verlernt.  

Bezüglich des Konsums sowie der allgemeinen maßlosen Verschwendung kommt es einem vor, als ob hier wirklich alles paradiesisch wäre.
Was mich dabei unendlich ankotzt, knipser hat es auf den Punkt gebracht: Entweder die, oder der Rest der Welt müssen sich beugen, dran glauben. Im Moment sieht es leider nach dem Rest der Welt aus.
Ein Großteil aller Amerikaner hält es übrigens für selbstverständlich, daß der Rest der Welt ganz lieb bitte bitte betteln muß, um eventuell ein paar Krümel abzubekommen. Dies gilt auch für politische Entscheidungen.
Was können wir tun?
 

 

Sehr interessant.  

samt Wirtschaft von 280 Mio. Amis abhängig sind..  

der text und die angeschlossene dikussion ist das beste, was ich seit langem an diesem board gelesen habe. danke!

folgt man allerdings der argumentation, sollten kurzfristig mehr als ein paar krümel für uns abfallen. die extrem niedrigen zinsen führen nämlich dazu, dass neben den unternehmen auch die konsumenten extrem in ihrer zinsbelastung entlastet werden. daraus folgt bei der mentalität der amis, dass dieses geld umgehend wieder in den kosum fließt. damit haben die unternehmen die möglichkeit wieder ordentliche "gewinne" zu präsentieren. die kgv`s fallen, die aktienkurse steigen und die stock options werden ausgeführt und wieder entsprechend in den aktienmarkt investiert bzw. "verfrühstückt". ergo der push für die aktienmärkte verstärkt sich weiter. klar ist natürlich auch, dass sich die nächste superbubble entwickeln wird - und platzen wird. hier setzt dann ecki`s langfristiger put eine enorme hebelwirkung in unseren depots frei. jetzt  müßten wir nur noch wissen, wo sich die wendepunkte befinden! :-)
gruss n1608  

Jedenfalls keinen der den Namen verdient hat. Vor 10 Jahren stand der Dow bei ca.3000, jetzt über 10000. Also jetzt mehr als dreimal so hoch. Wenn also dieses Kredit- und Produktivitätsbubble platzt ist schon noch einiges an Luft drin.
2 Möglichkeiten: Greenspan und sein Nachfolger stabilisieren das ganze in einer ca. 10-20 jährigen Seitwärtsbewegung, oder es tut doch noch den großen Schlag.

Der passende chart dazu:


Ich habe noch eine spezielle Frage zum Dow: Wer kann mir da helfen?

Ich habe woanders mal gelesen, das der Dow seit dem High nur ca. 10% verloren hat, die Marktkapitalisierung der beteiligten Firmen aber über 30%. Das läge an der eigentümlichen Berechnung des Dows. Kann da jemand was reinkopieren oder einen link setzen?

@positiver: So sind sie halt. Negatives mögen viele nicht hören. ;-)
@zit: auch sehr interessant dein posting. Geht ja sehr konform mit meinem Eröffnungsbeitrag.

Da ich aber überwiegend chartie bin, habe ich wohl einen langfristig fundamentalen Abschwung im Hinterkopf, weiß aber auch, dass die Hausse die Hausse nährt. Insofern kann die Augenblickliche Bearmarktrallye den Dax auch noch auf 5800 Punkte tragen. Den DOW eventuell sogar auf ATH, wir schieben ja das Geld rüber! Und da darf man nicht stur auf puts sitzen.

Genauso entscheidend wie rechtzeitig auf der Party zu sein, ist rechtzeitig heimzugehen.....

Grüße
ecki
 

darauf, dass das Große Reich, das neue Babilon untergehen wird und in seiner Bedeutung nichts mehr sein wird. Naja, dass mit dem neuen Babilon nicht Bad Homburg sondern New York gemeint ist dürfte ausser Frage stehen.

Autsch, jetzt habe ich wahrscheinlich wieder in ein nest von Atheisten gestochen. Macht nix. Schönen Sonntag noch.
Joshua_XP





 

eigentlich braucht man sich nur mal die Summen ansehen, mit welchen die Amis ihre Rüstung vollpumpen. Soweit ich sie im Kopf habe, knappen die Amis jährlich 350.000.000.000 (Milliarden) Dollar aus dem Laden, um damit der Welt gegenüber zuzeigen, wie toll sie doch sind. Wenn man bedenkt, dass der deutsche Haushalt nur 450.000.000 Dollar zur Verfügung hat und rund 30.000.000.000 (Milliarden) DM, also rund 15 Milliarden ?uritos für die Rüstung genehmig bekommt.

350.000.000.000 US$ man man man, nur ein Drittel weniger und dieses Drittel richtig investiert, es gäbe keinen Hunger-keine Armut-viel weniger Neid-Statten-einfach eine lebenswertere Welt.
Joshua_XP





 

Ich sage mal so:

Drei Volkswirte,

fünf Meinungen

.. wenn das alles so klar und einfach wäre ....  

 

Aus der FTD vom 20.3.2002
Kommentar: Der Kursaufschwung ist wacklig
Von Lucas Zeise, Frankfurt

Die Aktienmärkte setzen zu viel Konjunkturoptimismus voraus. Ein Rückschlag ist fällig.

Der Aufschwung ist da. Der amerikanische Aktienmarkt - und mit ihm der europäische - sind seit drei Wochen wieder in bester Stimmung. Der Dax ist von kümmerlichen 4760 Punkten Ende Februar auf über 5400 geklettert. Das sind immerhin mehr als 13 Prozent. Auch der Dow Jones hat in der Zeit 900 Punkte zugelegt. Das ist prozentual weniger. Aber der Dax bildet den in New York entstehenden Trend fast immer überzeichnet nach, weil er viele zyklisch empfindliche Technologietitel enthält.

Die großen Fonds und Investmentbanken erhöhen ihre Aktienanteile, sie reduzieren das Engagement in Anleihen und Bonds. Und sie reden darüber. Die Risikobereitschaft hat sich markant erhöht. Kurzum: Die Börsen scheinen mit Überzeugungskraft den Weg nach oben einzuschlagen. Nach der kräftigen Erholung im Herbst und dem mit der Enron-Pleite assoziierten Rückschlag zu Jahresbeginn sieht es so aus, als wäre der Weg nach oben offen.

Doch Zweifel sind angebracht. Zu befürchten ist, dass der Aktienmarkt einen weiteren kräftigen Rückschlag noch vor sich hat. Es ist zu viel Optimismus im Markt. Der Tiefpunkt der Kurse mag im September vorigen Jahres erreicht worden sein. Das aber heißt nicht, dass die goldenen Zeiten zurückkehren werden - bevor im März 2000 die größte Spekulationsblase platzte. "So schnell und so leicht sind Booms und Bubbles noch nie geheilt worden", formuliert Morgan Stanleys Chefstratege Barton Biggs seine Zweifel am endgültigen Tod des Bärenmarktes.

Gute Argumente der Bullen

Dennoch muss eingeräumt werden, dass die Argumente der Bullen heute viel überzeugender sind als während der Rally im Herbst. Im Oktober/November vorigen Jahres regierten das Prinzip Hoffnung und die Vermutung, dass es schlimmer als nach den Anschlägen im September nicht kommen könne.

Jetzt gibt es handfeste Daten, dass die Rezession in Amerika beendet ist. Die Einkäufer der Industrie signalisierten im Februar einen rasanten Anstieg. Der typische Pendelverstärker im Konjunkturverlauf, der Abbau der Lagerhaltung in der Industrie, schlägt deutlich nach oben aus. Dadurch wird die ohnehin starke Nachfrage des amerikanischen Endkonsumenten in die Auftragsbücher der Industrie transportiert - und verstärkt.


Da die Zinsen niedrig sind und Washington den Unternehmen großzügige Abschreibungsregeln eingeräumt hat sowie neue Möglichkeiten, frühere Verluste in Gewinnjahren steuerlich geltend zu machen, sollten Investitionen sich besser rechnen. Die Gewinne müssten schon deshalb kräftig steigen. Die Analysten, die noch vor kurzem die Unternehmensgewinne nach unten schätzten, revidieren diese Schätzungen jetzt nach oben und verweisen auf die in der kurzen Konjunkturkrise zusammengestrichenen Kosten.

All das sind gute Argumente, die dafür sprechen, dass die Gewinnrezession in Amerika beendet ist. Allerdings braucht der Aktienmarkt nicht nur einen US-Aufschwung, er braucht einen Aufschwung, der zugleich dauerhaft und kräftig ist. Nur auf dieser Basis lassen sich Bewertungen der Aktien rechtfertigen, die schon jetzt voraussetzen, dass die Gewinne der US-Unternehmen nach einer kräftigen Erholung in diesem Jahr auf einen Wachstumspfad einschwenken, der über dem langfristigen Trend liegt.

Billiges Geld wirkt nur einmal

An solchen in den Preisen enthaltenen rosigen Perspektiven werden bald Zweifel auftauchen. Dazu bedarf es gar keiner weiteren großen Unternehmenspleite. Wahrscheinlicher ist es, dass einige Wirtschaftsdaten das Vertrauen in die Stärke des Aufschwungs untergraben.

Die Rezession in den USA ist ja deshalb so milde ausgefallen, weil billiges Geld der Notenbank den Absturz abgefedert hat. Ohne die Zinssenkungen der Zentralbank hätten die Banken ihre faul werdenden Kredite nicht problemlos abschreiben können, wären die Investitionen dramatischer zurückgegangen und wären vor allem die amerikanischen Endverbraucher nicht in der Lage gewesen, mit billigen Krediten Häuser zu bauen und Autos zu kaufen.

Der Notenbank und ihrem Chef Alan Greenspan gebührt der Dank der Nation. Sie haben den Sturz der Wirtschaft in eine deflationäre Abwärtsspirale verhindert. Die freundlichen Effekte billigen Geldes werden aber nicht zweimal geerntet werden können. Als Zündsatz für einen raketenartigen Aufschwung fällt eine schnelle Erholung bei Investitionen und Konsum aus. Die Investitionen waren im vierten Quartal 2001 zwar um zehn Prozent niedriger als im Jahr zuvor, lagen aber als Bestandteil des Bruttoinlandsproduktes über dem langfristigen Durchschnitt. Die Konsumentennachfrage blieb sogar durchweg robust. Ein nochmals kräftiger Konsumschub ist von diesem Niveau aus fast ausgeschlossen.

Spätestens im Sommer dürfte deutlich werden, dass Volkswirte und Investoren die Zukunft zu rosig gesehen haben. Wenn das US-Wachstum sich als zäh erweist, kommen die prognostizierten Gewinne ins Trudeln. Und mit ihnen die Aktienindizes.

Auch eine nochmalige Konjunkturdelle ist möglich. Dann stehen trübe Zeiten bevor. Denn die Notenbank wird keine Mittel mehr dagegen einzusetzen haben. Der Aktienmarkt kann dann sogar die Tiefs vom September 2001 noch einmal testen.

© 2002 Financial Times Deutschland

Grüße
ecki
 

 

gut... etwas anders. aber soweit ich mich erinnere, gabs in japan sehr viel künstlich aufgeblasenes kapital, werte, die real gar nicht existierten... bis alles in sich zusammen fiel...

vielleicht wiederholt sich der prozeß bei den amis...

seit langem versuche ich mir selbst darüber klar zu werden, wie das alles weitergehen soll. die ganze welt crasht - der ami nich.... schon komisch. verschuldet sind die mehr als über beide ohren.

eine meiner "lösungen" gefällt mir besonders gut: amerika bricht zusammen und das vereinte europa wird stärker - bestimmt dann viel vernünftiger das weltgeschehen... klar, illusionen

gruß

rama
 

bevor es mal wirklich crashed, einen Großteil ihrer Aktien zu guten
Kursen (an die Europäer?) verkauft zu haben, und dann wieder billig
einsteigen zu können. :-)  

Endlich mal wieder etwas gescheites zum Nachdenken !

Danke  

Wenn Gott sie erhört, werden das aber mehr als ein paar Blessuren.
 

Mal schaun wie es aussieht:


 
   
   
 

ÖFFENTLICHE    VERSCHULDUNG     Staatsschuldenquote    (Schuldenstand des Gesamtstaates in % des BIP)

 
   
   
 
 
   
   
   
   
   
   
   
   
   
   
   
   
 
 

 
   
 
 















 
 















 
 















 
 















 
 















 
 















 
 















 
 















 
 















 
 















 
 















 
 















 
 















 
 















 
 















 
 















 
 















 
 















 
 















 

size="1">Land	Öffentliche    Verschuldung
	1990	1991	1992	1993	1994	1995	1996	1997	1998	1999	2000	2001*	2002*	2003*
	in % des BIP
Belgien	128,0	130,4	131,8	138,8	136,9	133,8	130,5	125,2	119,7	115,9	110,9	104,4	98,7	98,7
Dänemark	57,7	62,3	66,3	78,0	73,5	69,3	65,1	61,2	55,6	52,0	47,3	43,4	39,6	39,6
Deutschland	43,5	40,4	43,1	47,2	49,4	57,1	59,8	60,9	60,7	61,1	60,2	58,6	57,6	57,6
Finnland	14,5	22,9	41,0	57,3	58,8	57,1	57,1	54,1	48,8	46,7	44,0	41,7	39,5	39,5
Frankreich	36,3	36,7	40,6	46,1	49,6	54,0	57,1	59,3	59,7	58,9	58,0	56,9	55,3	55,3
Griechenland	89,0	91,1	97,5	110,2	107,9	108,7	111,3	108,3	105,5	104,6	103,9	99,9	98,0	98,0
Großbritannien	35,2	35,1	41,2	47,8	49,8	52,1	52,7	51,1	48,0	45,7	42,9	38,3	35,4	35,4
Irland	97,5	97,3	94,7	98,8	92,6	84,4	74,3	65,1	55,0	50,1	39,1	33,3	26,7	26,7
Italien	97,3	100,6	107,7	118,2	123,9	123,3	122,1	119,8	116,2	115,1	110,2	105,7	102,6	102,6
Luxemburg	4,5	4,0	4,8	5,8	5,3	5,6	6,2	6,0	6,4	6,0	5,3	5,1	4,9	4,9
Niederlande	77,1	77,2	78,0	79,1	75,5	77,0	75,2	70,0	66,6	62,9	56,3	52,1	47,8	47,8
Österreich	57,2	57,3	57,2	61,8	64,5	68,5	69,2	64,7	64,0	64,6	62,8	61,5	59,4	59,4
Portugal	63,5	65,4	58,2	61,4	62,0	64,1	62,8	59,1	55,3	55,0	53,8	52,8	52,4	52,4
Schweden	42,1	51,2	64,8	75,1	77,7	76,6	76,0	74,5	71,8	64,9	55,6	53,4	49,1	49,1
Spanien	43,7	44,4	46,8	58,6	61,1	64,0	68,1	66,7	64,6	63,3	60,7	58,1	55,8	55,8
EU insgesamt	54,9	55,3	59,6	65,3	67,3	70,2	72,2	71,7	69,0	67,5	64,5	61,7	59,3	59,3
Eurozone	58,6	58,5	61,8	66,8	69,2	72,3	74,8	74,6	73,0	72,1	69,7	67,7	65,6	65,6
USA	66,6	72,1	74,8	76,5	75,6	75,1	74,5	72,0	69,0	65,9	60,7	56,5	51,9	.
Japan	61,5	56,6	58,0	62,3	67,1	80,4	86,5	92,0	103,0	115,3	123,0	128,4	134,6	.

* Prognose

1995: z.T. Bruch der Reihe; ab 1995: alle EU-Länder lt.
ESVG 95;
bis 1994: GR, E, I, NL ,P, S, EU-ingesamt und Eurozone: frühere Definition

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Quelle:  EU-Kommission,
EUROSTAT

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Grüße
ecki