Blue Cap - Neue Chancen durch Planatol

Die neue Beteiligung Planatol könnte Blue Cap vielleicht langsam aus dem Winterschlaf holen. Aktuell ist BC bei 3 EUR ca. auf der Höhe des bilanziellen Eigenkapitals von 9 Mill. bewertet. Da BC nach HGB bilanziert ergibt sich der Mehrwert aus den bislang gebildeten Reserven und die dürften wirklich erheblich sein, was alleine das Beispiel Planatol verdeutlicht.

Planatol wurde von BC im Rahmen einer Restrukturierung erworben. Im Sanierungsjahr 2009 konnte Planatol bei 31 Mill. Umsatz ein EBITDA von 1,8 Mill. erzielen. Nach dem ersten Halbjahr 2010 liegt der Umsatz schon bei 16 Mill. bei einem Nettoergebnis von 1,1 Mill.!!!Mittlerweile hat BC - finanziert durch mehere KE - seinen Anteil auf 72% aufgestockt und wird wahrscheinlich die Option auf 100% ziehen. Die Halbjahreszahlen von Planatol indizieren eine operative Umsatzrendite von 10%. Annualisiert läge der Umsatz von Planatol bei 32 Mill. mit einem Ebit von 3,2 Mill. Da Planatol breit im Bereich von Klebstoffen aufgestellt ist verspricht die Zukunft zudem ein solides Wachstum. Unabhängig von der Frage wie teuer die restlichen 28% noch für BC sein werden (geschätzt 1 Mill EUR) hat der Planatolkonzern einen Wert von 20 Mill. EUR (BC Anteil 14,4 Mill.) Alleine aus Planatol ergibt sich ein NAV von 4,8 EUR pro Aktie.


Wenn man die restlichen profitablen Beteiligungen konservativ zum Anschaffungspreis hinzurechnet steigt das NAV auf 6,8 EUR. Zwei große Hebel für BC bestehen bei Planatol weiterhin. Zum einen die günstige Aufstockung auf 100% und die Aussicht auf gutes Wachstum bei Planatol bei zweistelligen operativen Margen. In diesem Fall kann der Wert von Planatol auch auf 30 - 40 Mill. EUR steigen

Blue Cap selbst erwartet für Planatol für das Jahr 2010 ein Ebit von 2,5 Mill. Allerdings sollte sich diese im März geäußerte Prognose nach den Halbjahreszahlen überholt haben.

Neben Planatol finde ich die 40% Beteiligung inheco interessant. Ein noch junges Unternehmen im Life Sciences Bereich mit einem Umsatz von 8 Mill. 2009. Auch dieses verspricht noch einiges an Wertschöpfungspotential.

Die fast allen Beteiligungsunternehmen innewohnenden faulen Eier im Portefolio sehe ich nicht. Alleine die 13% Beteiligung Maxxtec ist 2010 wahrscheinlich noch in den Miesen, aber wieder auf dem Weg der Besserung...  

scheint so als steigt das Interesse gerade und das Potential von Planatol wird langsam erkannt

 

mit dem erwarteten Umsatz für 2010

1) Planatol (BC Anteil 72%)
Umsatz: 32 Mill

2) Schreiner (BC Anteil 100%)
Umsatz 9 Mill

3) SMB David (BC Anteil 70%)
Umsatz 10 Mill

4) Inheco (BC Anteil 41%)
Umsatz 10 Mill

5) Maxxtec (BC Anteil ca. 10%)
Umsatz (nur sehr vage geschätz da keine Angaben vorhanden sind, ca. 15 Mill)

Anteiliger Umsatz von Bluecap für 2010 sind 44,5 Mill. EUR. Da außer Maxxtec alle Beteiligungen profitabel sind ist ein anteiliges Ebit von 3,00 - 3,5 Mill in 2010 gut darstellbar. Die aktuelle Bewertung in Höhe des Eigenkapitals von 9 Mill. ist für mich nicht nachvollziehbar. Leider führt das Holdingmodell immer zu starken Verzerrungen
bei der Bewertung. Würde Blue Cap als einheitliches Unternehmen auftreten mit den Kennziffern von 44,5 Mill Umsatz und 3,00 - 3,5 läge die Bewertung bei 20 - 25 Mill.  

aber die Tendenz zeigt bei BlueCap insgesamt nach Norden. Das größte Potential in naher Zukunft liegt in der 100% Aufstockung bei Planatol. Hierfür hat BC Call Optionen. Der Gesamtumsatz der Gruppe würden dann auf ca. 55 Mill. bei einem Ebit von 3,00 - 4,00 Mill. steigen (2,5 Mill. alleine durch Planatol). Trotz des Kursanstieges liegt die Bewertung weiterhin nur bei 9 Mill. EUR.

Der erste Verkauf/Exit von BlueCap wird wohl Maxxtec sein, da BC hier keine Mehrheit besitzt. Bei der letzten Bewertung von Maxxtec durch Siemens venture Capital wurde der Anteil von BC an Maxxtec mit 6 Mill. bewertet. Aufgrund des umsatzrückganges sollte dieser jetzt wohl noch 3 - 4 Mill. wert sein.

Obwohl Heliad unter Value Gesichtpunkten wahrscheinlich ebenfalls sehr günstig bewertet ist, finde ich die extrem schlanke Aufstellung von BC sehr ansprechend.

Im Endeffekt läuft der Laden ohne Exits momentan bei +/- Null, da das Gehalt des CEO durch die Managementdienstleistungen bei den Tochterunternehmen wieder reingeholt wird. Heliad hat in meinen Augen eine sehr hohe Kostenstruktur durch die vielen Mitarbeiter. BC kann mit seiner Struktur in Ruhe seine Beteiligungen weiterentwickeln ohne großen Kostendruck zu haben.

Interview mit Alleinvorstand Dr. Hannspeter Schubert

researchbuero.de/2011/02/03/%E2%80%9E2011-wird-ein-gutes-jahr-fur-blue-cap%E2%80%9C/

 

 

, gab es irgendeine Empfehlung (Aktionär?)? Nicht, das es mich freuen würde ;-)  

Börsengang von Planetol durch! Das dürfte der Hauptgrund sein.  

dem Bruch des Bereichs 3,15-3,20 ?. Dadurch ist jetzt viel Luft nach oben.

dazu wurden im Januar und Februar zwei Vertriebteams eingestellt, anscheinend positioniert man sich für schnelleres organisches Wachstum 2011. Denke schon, dass die 40 Mill. Umsatz in diesem Jahr möglich sind. Der operative Gewinn von Planatol dürfte in etwa bei 4,5 - 5,5, Mill. liegen. EV Ebit Verhältnis von Blue Cap liegt daher bei 2,2 - 2,7 zum derzeitigen Kurs  

der noch nicht den eigentlichen Werttreiber Planatol berücksichtigt. Trotzdem kann man davon ausgehen, dass die übrigen Beteiligung ungefähr die ggw. Marktkapitalisierung abdecken.

http://www.more-ir.de/d/10439.pdf

Zahlen der übrigen Beteiligungsunternehmen ist, dass diese trotz hoher Umsatzrückgänge operativ profitabel gearbeitet haben. So hat SMB David trotz eines 62% Umsatzrückganges noch eine EBITDA Marge von 6,6% erzielt. Bei Schreiner lag die die EBITDA Marge sogar bei 11,2% obwohl der Umsatz um 30% zurückgegangen ist. Anscheinend verfügen beide Unternehmen über sehr wettbewerbsfähige Kostenstrukturen, entsprechend hoch dürfte nun im Aufschwung der Gewinnhebel bei beiden Unternehmen sein.

haben 2009 anteilig berechnet (nach den BC- Anteil) zusammen ein EBITDA von 1,150 Mill. erzielt. Bei einem EBITDA Multiple von 6 hätten die Anteile schon einen Wert von 6,9 Mill. Da man davon ausgehen kann, dass das anteilige EBITDA 2011 mindestens doppelt so hoch liegen dürfte kommt man auf einen Wert von 14 Mill. Dies deckt sich auch mit meiner Aussage, dass diese 3 Beteiligungen den aktuellen Wert von BC (12,3 Mill) abdecken.  

Bleibt die Frage: Was ist Panatol wert?
Hast Du einen Anhaltspunkt, in welche Umsatzdimension es 2011 geht?
Wie hoch war der Umsatz 2010?

Meine Einschätzung:
Umsatz 2010: 35 Mio
Umsatz 2011: ca. 40 Mio
EbIT 2010: > 10 % =?  11 %==>3,8 Mio
EBIT 2011: 5,2 Mio.
Nettofinanzverbindlichkeiten 7-10 Mio.
Vorsteuerergebnis 4,5-4,8 Mio.
Nachsteuerergeb. 30 % Besteuerung 3,2-3,5 Mio.

Nettoergebnis ATEquity 4,0 Mio.

Andere Meinungen?  

Einschätzung, zusätzliche Phantasie kann noch entstehen, wenn BC eine weitere Beteiligung eingeht. Vielleicht hat diese dann auch die Größenordnung von Planatol. Der aktuelle NAV sollte momentan mindestens bei EUR 13 liegen.

Beteiligung eingeht, was meinst du wie man die finanziert?

Die Aufstockung bei Planatol wurde ja zuletzt durch 2 Kapitalerhöhungen finanziert und die Cashposition dürfte relativ gering sein, zumindest um eine größer Beteiligung im zweistelligen Umsatzbereich einzugehen.
Man kauft zwar vermutlich wieder Unternehmen in gewisser Schieflage, um sie umzustrukturieren, aber sowas in der jetzigen Konjunkturphase zu einem guten Preis zu bekommen, ist ja erstens nie einfach und zweitens haben solche Unternehmen ja nicht nur Chancen (weil du die zusätzliche Fantasie ansprachst), sondern auch Risiken.
Auch von den aktuellen Beteiligungen kennt man naturgemäß nicht jedes bilanzielle Detail, weshalb genaue Aussagen zum Wert immer etwas schwierig sind. Daher werden ja Holdings bzw. Beteiligungsgesellschaften auch meist mit 20-30% Abschlag gehandelt.

Dennoch sind wir uns völlig einig, dass bei BlueCap ein viel größerer Abschlag vorliegt. Kursziel würde ich charttechnisch gesehen auf 6,7 ? taxieren. Sollte es wirklich zu einem Börsengang von Planatol kommen (wohl kaum vor November. oder?), sind natürlich bei erfolgreichem Listing auch noch höhere Kurse drin.

Bluecap dürfte sich ja deutlich erhöht haben, immerhin haben sie ja jetzt Zugriff auf die Planatol Millionen. Fremdkapitalgeber dürften jetzt auch freigiebiger sein. Die Anfangsinvestitionssumme bei Blue Cap liegt zw. 500.000 und 1 Mill. Dies dürfte jedenfalls ohne Kapitalerhöhung darstellbar sein

Richtig ist, daß Planatol ein guten Free-Cashflow erwirtschaftet
seit 2009. Dennoch gehe ich von einem 6-stelligen Betrag von
Netto-Finanzverbindlichkeiten aus.

Zugriff auf Planatol Mill?
Es liegen keine Gewinnabführungsverträge vor. Insofern
hat man auch keinen direkten Zugriff auf den Cash-Bestand
von Planatol!

Wenn, dann muß das über den Dienstleistungsvertrag erreicht
werden.

Gruß  

sind Gewinnabführungsverträge ja schnell gemacht. Überdies kann man sich ja auch Dividenden ausschütten lassen. Die Nettoverbindlichkeiten dürfte sogar im siebenstelligen Bereich liegen. Wollte nur sagen, dass ich es mir nicht vorstellen kann, dass es auf diesem Niveau zu weiteren Kapitalerhöhungen kommt. Diese wären absolut wertvernichtend.

operativ bei Planatol verdiente Geld dort rauszuziehen, um damit andere Beteiligungen zu erwerben. Sicherlich nicht ungewöhnlich, aber so super steht Planatol ja bilanziell auch noch nicht da, das man allen operativ verdienten CF dort rauszieht. Anteilig sicherlich, aber nicht ausreichend für größere Neuinvestments.

Ich würde ja eher erwarten, das man jetzt kleinere Beteiligungen eingeht (eh vielleicht zyklisch nicht die beste Zeit für größere Investments), und nach einem Planatol-Börsengang hat man dann genug Cash, um (vielleicht in fallende Märkte hinein) die 1-2 neuen Beteiligungen auszubauen. Das stelle ich mir allerdings alles über einen Zeitraum von 2 Jahren vor.

fast alles. Wenn es super läuft kann man für Planatol eine Bewertung von 50 Mill. erzielen, wenn es schlecht läuft vielleicht 30 Mill. Am Ende wird BC wohl über 50% behalten und 25% verkaufen, die anderen 25% fließen dann als KE ins Unternehmen. Im Best Case hätte BC daher 25 Mill. Investitionskapital (12,5 auf BC Ebene und 12,5 bei Planatol)  

mal schauen, was das Stuttgarter Research als Nächstes empfiehlt, Blue Cap war jedenfalls außerordentlich ertragreich...  

50% der Anteile liegen beim Aufsichtsrat und Vorstand. Interessant ist auch, dass BC über 2 % eigene Aktien verfügt. Da von den Kapitalerhöhungen ein Großteil an Familiy Offices gegangen sind, glaube ich, dass der tatsächliche Streubesitz äußerst gering ist. Dies erklärt auch die Schwierigkeiten größere Aktienpakete zu erwerben. Fonds werden in diese Aktie jedenfalls ggw. nicht einsteigen können



          § Southern Blue Beteiligungsgesellschaft mbH 25,00 % Anteil am Grundkapital
GB 30.06.2010 S.24; GB 30.06.09 S.22
          § Seidel knowledge GmbH 25,00 % Anteil am Grundkapital
EBu 16.09.10
          § AXXION S.A. 2,73 % Anteil am Grundkapital
Wertpapierprospekt S. 79 30.06.2006
          § eigene Anteile 2,05 % Anteil am Grundkapital
GB 30.06.2010 S.21